湘、黔多地国企数亿元债务爆雷警示录：冰雪旅游投资忌任性狂飙

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来自阿里拍卖平台的一则流拍记录显示，3月21日，名为“镇江新区丁岗路以北、赵声路以东的文体娱乐用地及上述土地上的在建工程”的标的，因0人报名而宣告流拍。

(相关资料图)

根据拍卖信息，该标的为镇江奥悦冰雪乐园项目，标的所占土地面积116349㎡，评估价为287972499.37元。值得注意的是，自2022年底至今，该标的已历经三次挂牌拍卖，尽管拍卖底价从最初的201580749.56元，直降至如今的161264599.7元，但依旧无一买家入场参拍。

来源阿里拍卖

该项目之所以被拍卖，归因于案号为（2022）苏1191执1055号（原告与被告分别为中建五局和江苏奥悦冰雪旅游投资有限公司）的建设工程施工合同纠纷。而据早前报道，镇江奥悦冰雪项目总投资30亿元，为华东地区最大的室内冰雪旅游主题乐园，项目于2015年11月开工，原计划于2017年底建成投运。

与镇江奥悦冰雪乐园项目三度流拍同步，六盘水市水城区玉舍森林旅游开发有限公司（六盘水市水城区工信局控股，以下简称“六盘水玉舍森林旅游公司”）3月20日～22日连增3条被执行人信息，被执行额合计1.1亿元。截至目前，该公司已有多达48条限制高消费信息，涉案总金额高达1.77亿元。

来源企查查

玉舍国家级森林公园总面积53454亩，最低海拔1700米，相对高差803米。据多彩贵州网2017年的报道，自2009年起，六盘水玉舍森林旅游公司累计投资6260万元，在公园内建成贵州首家高山滑雪场，雪场面积8万方，有初、中、高雪道共5条，曾获中国旅游研究院授予的中国最具潜力冰雪旅游度假区称号。

2022年5月，六盘水市政府官网发布过一条名为野玉海国家级冰雪运动基地项目的招商引资信息，项目方计划募资2亿元，在现有玉舍滑雪场基础上，扩建雪场6万平方米，引进雪地卡丁车、雪地摩托车、雪圈、单双滑板等运动项目，丰富冰雪运动业态，构建国家级冰雪运动基地。

来源六盘水市人民政府网站

伴随冬奥话题热度渐退，两则牵涉资金数亿元的债务暴雷信息，揭露了近年冰雪旅游舆论喧嚣之下，多地投资乱象的冰山一角。

信息显示，江苏奥悦冰雪旅游投资有限公司（以下简称“江苏奥悦”）成立于2014年12月，注册资本23000万元人民币，为湖南奥悦冰雪旅游有限公司（以下简称“湖南奥悦”）旗下孙公司，聚焦湖南奥悦，该公司成立于2014年3月，注册资本9000万元人民币，公司股权结构分散且股东背景多元。

其大股东株洲市国有资产投资控股集团有限公司（持股33.3%，以下简称”株洲国投集团”）为株洲市国资委控股（持股90%，湖南省政府参股10%），艾斯特制冷与太阳能技术（北京）有限公司（持股26.7%）控股方为奥地利艾斯特制冷与太阳能技术有限公司（奥资，以下简称“奥地利艾斯特”），中国农发重点建设基金有限公司（持股11.1%）为中国农行一级子公司，阿尔西制冷工程技术（株洲）有限公司（持股26.7%）与湖南盛龙能环科技有限公司（持股2.2%）实控人同为宋荣。

这之中，奥地利艾斯特身份特殊，据相关报道，该公司为欧洲排名第一的冰雪设备供应商和运营商，已经在全球建造和运营了超3000个专业冰场和休闲娱乐冰场。混合了外资、央企、湖南省政府和株洲市国资委，出身非比寻常的湖南奥悦，旗下项目落地伊始便受到多方关注。

2014年8月，湖南奥悦以7388万元的成交价，摘得株洲云龙示范区云田镇五星社区面积为120129.07平的住宅/商服综合用地，2014年11月，株洲奥悦云龙冰雪乐园项目履约落地开工。2015年8月，云龙冰雪世界旅游项目一期入选湖南省2015年度现代服务业发展专项资金安排表（株洲全市仅7个项目入选），获80万元扶持资金。

来源湖南省文化和旅游厅网站

据报道，项目规划总用地240亩，建筑面积16万平方米，总投资超10亿元，涵盖宝内滑雪馆、滑冰馆、演艺中心、度假酒店、商业街等，为彼时国内首家专业投资和运营的大型冰雪主题乐园。相关负责人称，云龙冰雪乐园将争取在2015年年底实现室内滑雪馆试运营，2016年上半年实现一期竣工，届时年接待游客量可达50万人次以上。

与大本营株洲云龙冰雪乐园项目开工同期，湖南奥悦投资成立了北京奥悦冰雪旅游投资有限公司（以下简称“北京奥悦旅投公司”）和江苏奥悦冰雪旅游投资有限公司（以下简称“江苏奥悦旅投公司”） ，得益于彼时北京确定成功申办2022年冬奥会的刺激，以北京奥悦旅投公司为主体，从北京、齐齐哈尔、沈阳再到重庆，湖南奥悦展开了密集攻势。

虽冠以冰雪旅游之名，但剖析底层商业逻辑，湖南奥悦实则以地产销售为核心支撑。基于此，或受2016年楼市回调/库存压力加大的影响，湖南奥悦云龙冰雪乐园未能如期开业，尽管湖南奥悦先后公示了云龙冰雪世界项目魔毯采购及安装服务项目和一期制冷造雪系统设计、设备采购及安装服务项目中标，但历经多次“跳票”，云龙冰雪乐园项目开业始终“只听楼梯响，不见人下来”。

2019年4月，株洲国投公司被交易商协会给予警告处分，处分原因是株洲国投集团作为债务融资工具发行人，将“14株国投MTN002”部分募集资金用于短期拆借给其他主体、偿还某证券公司约定式回购、新设子公司注册资金，募集资金违规使用金额、比例较大且长时间未进行信息披露，而该支债券原披露的募资用途中有3.9亿元将冰雪世界旅游项目；同年12月，针对问政湖南平台有市民提出的“株洲云龙冰雪世界何时开业”疑问，株洲国投集团做出了如下回复。

“此项目作为全国先进的超大型冰雪场馆，在建设之初由于全国没有超大型冰雪场馆建设的成功案例，造雪工艺和消防规范无先例可循，导致项目在建设过程中造价增加、工期延长。同时，政府给予项目的政策支持和资源支持不够，原计划以配套用地的土地溢价来反补冰雪场馆的建设资金，现已无法实现，原来的经济模型已基本全部改变，导致资金难以平衡。目前项目建设资金缺口2亿元，因资金失衡，湖南奥悦暂无资金投入项目建设，株洲国投集团也处于市场化转型阶段，无法给予湖南奥悦资金上的支持，使得项目暂时停工。”

根据株洲国资集团评级报告，截至2020年3月末，云龙冰雪旅游项目已投资6.05亿元，该项目收入主要来源于室内滑雪体育旅游中心的门票收入、客房住宿收入、餐饮收入和滑雪旅游小镇的住宿收入及20年经营权买断收入。 2017~2019年度，奥悦冰雪分别实现营业收入1169.91万元、913.08万元和7079.95万元，尚未实现盈亏平衡（报告未对该项营收的构成作具体说明，在核心的室内滑雪场尚处在建状态的情况下，湖南奥悦2019年营收暴增原因待解）。

来源2020年株洲国资集团评级报告

此后，关于云龙冰雪旅游的后续投入数据，再未见公开。按照株洲国资集团评级报告，截至2020年9月，由于公司在奥悦冰雪董事会会议已丧失多数投票权，故于2020年9月末将湖南奥悦做脱表处理。而根据相关信息，株洲国资集团与湖南奥悦的矛盾逐步升级。

就株洲国资集团追偿权诉求《案号：（2021）湘0211民初1912号》，2021年4月14日，湖南省株洲市天元区人民法院裁决查封、冻结、扣押被申请人湖南奥悦、江苏奥悦旅投公司名下的银行存款4775万元或同等价值的其他财产；2022年2月23日，判决冻结（划拨）被执行人湖南奥悦、江苏奥悦旅投公司银行存款5000万元或查封、扣留（提取）、扣押被执行人湖南奥悦、江苏奥悦旅投公司同等价值的其它财产；2022年5月17日，湖南奥悦、江苏奥悦旅投公司被限制高消费；2022年5月25日，该执行程序被终止。

与株洲国资集团申请追偿权纠缠之外，湖南奥悦先后被株洲市昌龙实业有限公司、蒂升电梯（中国）有限公司和湖南水之源环保科技有限公司申请限制高消费，涉案总金额为3028.44万元。而旗下几大项目公司，除重庆奥悦冰雪旅游开发有限公司（以下简称“重庆奥悦”）和沈阳奥悦冰雪旅游投资有限公司（疑似实控人为北京市大兴区国资委，以下简称“沈阳奥悦”）尚处正常外，包括北京奥悦旅投公司、江苏奥悦和齐齐哈尔奥悦冰雪旅游投资有限公司均已沦为失信被执行人。

另据中诚信国际整理的数据，截至2022年3月末，株洲国资集团对湖南奥悦和江苏奥悦担保余额分别为26680万元和5730万元。

来源2022年株洲国资集团评级报告

“湖南奥悦公司主推冰雪综合体，行业发展政策利好，经营模式逐步清晰，品牌特色正在形成，发展成绩值得肯定。”2018年12月，株洲国资集团产权代表廖辉在实地调研奥悦在全国多地的冰雪项目后，曾作出上述评价，对比现今湖南奥悦及旗下项目公司制造的“一地鸡毛”，反差太过刺眼。

回归冰雪产业本身，受益于北京冬奥会红利刺激，近年来国内冰雪旅游热度直观可感。反映在市场层面，各类调研机构给出的数据，足够振奋业界信心。

根据中国旅游研究院发布的《中国冰雪旅游发展报告（2023）》，2021—2022冰雪季我国冰雪休闲旅游人次为3.44亿，冰雪休闲旅游收入为4740亿元，2021—2022冰雪季我国冰雪休闲旅游人次是2016—2017冰雪季的2倍多，冰雪休闲旅游收入从2016—2017冰雪季的2700亿元，增加到2021—2022冰雪季的4740亿元，冰雪旅游实现了跨越式发展。

但事实上，受供给量大增和运营能力不足等因素影响，可持续性盈利已经成为近年来困扰冰雪业界难以回避的挑战。聚焦三年疫情冲击穿插冬奥成功举办，闻旅查询发现，作为冰雪旅游产业的核心载体之一，同台竞技的各区域滑雪场上演着“冰与火之歌”。这为业内外感知冰雪旅游产业真实热度，提供了较为丰富的观测切面。

在华北区域，冰雪运营业务数据公开可查的有翠云山国际旅游度假区和中岳嵩顶滑雪度区。

翠云山国际旅游度假区全部经营开发管理权为河北旅投集团2013年11月取得，经营期限70年，根据评级报告数据，该项目预计总投资62.57亿元，建设内容包括滑雪场配套设施、滑雪小镇、翠云山森林公园、路面等基础设施建设等，截至2019年3月底，河北旅投集团已投资20.97亿元，项目内其条各级别滑道已于2017年12月16日建成并开始试滑。

具体运营收入，2018年和2019年1-3月，雪道运营收入分别为1087.75万元和833.66万元，预计2019年全年可实现收入规模约1530万元；2020年、2021年及2022年一季度，崇礼翠云山国际旅游度假区项目分别实现收入3002.18万元、5572万元和7125万元，2022年一季度营收的暴增，主要受益于北京冬奥会的举办，带动旅游收入有所增长以及公司参与筹备冬奥会实现部分管理收入。

至于中岳嵩顶滑雪度区，其为河南郑州巩义市嵩山北坡首个滑雪场，由2015年8月探路者（300005.SZ）合资成立的北京探路者冰雪控股发展有限公司（以下简称“北京探路者冰雪公司”）投建，作为探路者跨界冰雪运动的重要转型之作，该项目投资预算为5900万元，实际总投资为7361万元，自运营以来境况极为艰难。

2017年，嵩顶滑雪度假区营收仅有215.82万元，净亏损高达6249.80万元；2020年，北京探路者冰雪公司营收跌至67.85万元，净利润为-282.66万元，净资产为-2936.85万元，已资不抵债；2021年12月22日，探路者以1200万元转让北京探路者冰雪公司52.17%的股权，剩余持股比例为47.83%（控制权转移）。2021年财报显示，探路者旗下滑雪场（体育）营收为94.3万元，占集团总营收为0.08%，可忽略不计。

视线转至华中，有数据可查的是神农架国际滑雪场，作为华中地区第一家投入运营的天然高山滑雪场，该滑雪场由神农架林区2004年建成，有高、中、初雪道13条，因常年亏损后于2010年划转至湖北文旅集团经营，2011年至2021年，湖北文旅集团投资2亿余元对神农架国际滑雪场进行提档升级。

尽管运营主体从神农架林区升级至省文旅集团，但疫情前神农架国际滑雪场的运营已陷困境。2017～2019年，神农架滑雪场营收分别为2666万元、1984.7万元和1846.48万元，处于持续下滑状态。疫情下的2020年～2021年，其营收近一步下滑，分别为1253.69万元和1777.87万元，净利润分别为-649.68万元和-1651.74万元。至2022年第一季度，或是受同期冬奥的带动，其营收增幅明显，但仍处于净亏损状态。

在华西区域，户外滑雪场目前应以西岭雪山为首。该国家级风景名胜区总面积483平方公里，海拔从1260米——5364米不等，2009年，成都文旅集团与大邑县政府合作，对西岭雪山景区进行全方位升级改造，景区内索道、滑雪场和酒店餐饮等业务由旗下子公司成都文旅（834833.NQ ）负责。

财报显示，2017年～2019年，成都文旅旗下滑雪项目营收为2871.3万元、3442.2万元和2591万元，占总营收比为17.39%、19.42%和19.03%；受疫情影响，2020年起滑雪项目营收大幅下滑，2020年～2021年分别为1419.4万元和2132.万元，毛利率分别为21.81%和48.17%，同比分别增减-59.49%和120.86%，即虽在2021年反弹明显，但距离疫情前的业绩仍有不小差距。

再看华东区域，有数据可查的有杭州大明山和安吉云上草原。其中大明山景区面积为364 km²，2007年12月被浙江国兴集团收购后进行改造，2011年建成大明山万松岭滑雪场后于次年扩建；安吉云上草原占地约5000亩，由景尚旅业（830944.NQ）和常州公路运输集团联合投资，浙江云上草原旅游发展有限公司（以下简称“云上草原旅游公司”）建设运营。

具体到滑雪营收，2016年至2019年，浙江国兴集团滑雪收入分别为2100万元、2500万元、2100万元和2200万元，受疫情冲击，其2020年滑雪收入跌至900万元，2021年升至2200万元，已恢复至疫情前2019年的水平。

再看云上草原，2019年，云上草原旅游公司实现营收5101.03万元（占景尚旅业总营收的11.32%），实现净利润1124.27万元；2020年～2021年，云上草原公司分别实现营收14344.4万元和30622.1万元，净利润分别为748.5万元和5219.3万元，业绩增长态势极佳。

尽管景尚旅业未对云上草原旅游公司营收构成作拆解分列，但对比滑雪场及相关配套落地前后（以高山滑雪项目为核心的云上草原“愚人谷”度假区于2019年7月投运），尤其疫情冲击下文旅行业尤其是景区业态哀鸿遍野时，云上草原业绩之所以能逆势高速增长，冰雪业务的助力或为关键因子。

《中国冰雪旅游发展报告（2023）》显示，2018—2022年，我国冰雪旅游重资产项目的总投资规模超过1.11万亿元，其中2018—2019年约为6100亿元，2020年重资产项目投资额约3000亿元，2021年重资产项目投资总额约900亿元，2022年新增重资产项目投资总额约1100亿元。

根据上述官方统计，当前国内冰雪旅游投资自疫情后转入下行通道，反映在微观层面，部分冰雪产业供应链企业的相关业务，已经陷入困境。

以卡宾滑雪（838464.NQ）为例，其主营业务包括各类滑雪设备/器材/用品销售、冰雪规划设计/运营管理/活动策划等，财报显示，2019年～2021年，卡宾滑雪营收分别为7260.29万元、5939.96万元和1601.56万元，净利润分别为-3143.79万元、-4188.92万元和-3093.94万元。具体到产品收入，2021年该项收入为1200万元，同比减少79%。

来源卡宾滑雪2021年报

又譬如天桥起重（002523.SZ），为抢占冬奥红利，2018年其联合北京奥悦、株洲科聚（均为株洲国资集团控股）成立株洲天桥奥悦冰雪科技有限公司（以下简称“天桥奥悦”），称将引进世界先进水平的真空制冷专利技术及相关设备、生产在摄氏30℃条件下也能造雪的系列“高温造雪机”，并将实现这种高温造雪机国产化，广泛运用于室内外滑雪场馆特别是我国南方室内外滑雪场馆的造雪。

2019年～2021年，天桥奥悦营业收入分别为0元、1139.8万元和46.2万元，净利润分别为-329.89万元、2.03万元和-496.14万元，2022上半年，天桥奥悦营收降至5.4万元，再亏189.75万元，营收萎缩至可忽略不计的同时，净亏损总额不到4年超千万元；2022年6月，针对投资者提出的“天桥奥悦是一个空壳公司，亏损严重，如何扭亏”质疑，天桥起重表示，正采取措施减员降费，下一步将会有其他举措。

回溯来看，以亚布力所在的东北地区为核心，早前国内冰雪旅游产业发展尽显温吞；受益于2015年北京成功申办冬奥的带动，以此为起点（株洲奥悦属于代表），国内冰雪旅游曾涌起过一轮投资热潮，但由于商业模型尚未跑通，整个市场并未如业界预期那般，在政策/资本的合力催化下出现爆发性/可持续增长。

审视市场供应主体，以万科、融创以及地方国资等为代表的几大头部滑雪场为代表，国内冰雪产业从早前散乱差的草莽时代逐步进阶到巨头时代，来自地产板块的补血，是支撑旗下滑雪场运营的核心，这与欧美市场差异明显。而在地产投资形势剧变的背景下，由于专业人才匮乏，其运营短板的“急速放大”，将给旗下冰雪业务的独立/可持续发展带来难以承受之重。

以早前借冰雪之名跑马圈地并谋求上市的奥山控股为例，尽管其对外宣称战略是“冰雪+住宅”双轮驱动，但体现在营收上，2016年至2018年，奥山控股冰雪运动及娱乐业务的收入分别为225.5万元、868.4万元和295.4万元，占公司总营收比仅为0.2%、0.6%和0.1%。其冰雪业务毛利率分别为45.2%、30.0%和-22.6%；而在上市无望后，最新信息显示，目前奥山置业有限公司已深陷债务违约困境。

客观而言，受经济/人口等在内的宏观因素影响，以传统滑雪市场为代表，近年来全球范围内滑雪产业的增长已经陷入某种困境，譬如日本，其滑雪人口已经从1998年冬奥会时1800万的最高峰，锐减到了现在的400多万人，以这一发展趋势作为代表，中国的滑雪市场距离其峰值，仍有巨量的增长空间（3亿人上冰雪口号之外，真正属于高频消费的滑雪人口占比其实极小）。

展望未来，围绕室内滑雪场和户外滑雪场两大品类，冰雪产业观察者成斌曾对闻旅做出如下分析。

谈到室内滑雪场，成斌指出，以融创为代表，越来越多室内滑雪场在多个头部城市落地，极大加速了流程规范以及标准化管理输出和行业人才体系的建设，其通过专业系统的培训，把滑雪一次性体验客转化成了每年滑雪10天以上“滑雪人口”，培养了大批候鸟型的滑雪人口。

但需注意的是，相比于户外滑雪场，此类项目本地化属性更为突出，除了对资方全体系运营能力要求之外，对城市能级的筛选标准很高，如果非超大都市区域内，项目落地后运营挑战极大。“典型像前面提到的株洲、镇江，从地产的角度，操盘方借冰雪口号低价拿地是相对容易，但在运营层面，这种能力的城市究竟能否撑起运营成本高企的室内滑雪场业态，显然需要打上一个问号，这应该也是项目连续三次流拍的核心原因。”

至于户外滑雪场，为拓展营收，以体育赛事、音乐节、露营等为代表，近年来为各大滑雪场均在探索四季运营的可能性，但由于资源稀缺性不足，加之运营方多为滑雪人背景，受自身小众体育运动的局限性思维影响，很难站在休闲度假的角度，顺利切进泛旅游这一万亿级大盘市场。

前面谈到的景尚旅业，应该算是很好的对比案例，作为一家运营背景深厚的旅游公司，相比一众老牌的滑雪场经营者，该公司在冰雪产业方面履历/经验甚浅，但以渠道经验为代表，景尚旅业对客户休闲旅游核心痛点的理解和把握，与滑雪场经营者显然不在一个层级。

站在滑雪场基础要素的角度，相比北方一众头部滑雪场，云上草原在海拔落差、雪质、雪期等方面可能多处劣势；作为国内冰雪产业的“后浪”，其回报效率不仅领先一众老牌滑雪场，更远超行业平均水准，项目所在的江浙地区市场规模大/同业竞对少是一方面，其团队深厚的运营能力沉淀，或才是核心。

仍以景尚旅业的身份背景做延展，客观而言，目前多地爆出的滑雪项目巨亏/烂尾，疫情影响毋庸回避，但只谈市场本身难免有失偏颇。

以株洲奥悦、六盘水玉舍为代表，多地冰雪项目为地方政府主导，尽管资金实力足够、资源协调/调度能力强，但受政绩而非市场导向驱动，加之缺乏市场调研/产品迭代/专业运营的概念，往往项目落地便注定了结局；反观民企，尽管其多运营具备高度机动性优势，更能理解/把握市场需求变化，但受制于自身资金实力、地方协调能力不足等因素，重资押注冰雪往往“力有不逮”。

总的来讲，以投资规模大、产业链条长、运营强度高、慢牛属性重等为特点，伴随冬奥风口渐退，国内冰雪产业由早前的政策引领逐步让位于市场驱动。较长时间内，国内冰雪产业仍将处于螺旋状上升状态，而产业链合作/优势互补的系列变化正在悄然发生。

以融创文旅签约金山岭国际滑雪旅游度假区、赛里木湖滑雪旅游度假区、昌平-冰雪文旅城，万科运营管理北京西山滑雪场、北京顺义莲花山滑雪场、呼和浩特马鬃山滑雪场为代表，国内冰雪旅游产业的马太效应或将进一步显现，大浪淘沙之下，市场格局接下来将如何演变？闻旅对此保持关注。

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