证券之星 夏峰琳
在环保行业整体步入“存量博弈”的深水区之际，洪城环境(600461.SH)作为区域龙头，于4月15日交出了一份看似稳健的2025年业绩答卷。从账面上看，公司归母净利润同比微增0.27%，守住了正增长的局面。
然而，细拆年报证券之星注意到，这份微弱的利润增长并非源于主业的扩张驱动。与之相反，公司去年全年营业收入萎缩近一成，三大核心主业承压。在此背景下，所谓的利润增长，实则一定程度上依赖于严控成本与费用优化。更令人担忧的是，公司培育的光伏发电、固废资源化利用等新兴业务，目前难以支撑起第二增长曲线。
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与此同时，公司财务风险正加速积聚。截至2025年末，其应收账款已连续五年同比保持两位数增长，规模突破30亿元；一年内到期的非流动负债更是激增180.83%，短期偿债压力显著攀升。在此背景下，公司拟每10股派现4.67元，分红金额达6亿元，占归母净利润比例超50%。
营收收缩靠节流撑盈利，财务风险加速积聚
年报数据显示，2025年洪城环境实现营业收入74.86亿元，同比下滑9%。但在营收收缩的背景下，公司归母净利润逆势增长0.27%，达到11.93亿元；扣非净利润同比增长1.53%，为11.75亿元。
证券之星注意到，在环保行业转向存量优化与精细化竞争的大环境下，洪城环境净利润能够维持微弱正增长，很大程度上离不开成本管控。从财务数据来看，公司全年营业成本同比下降12.2%，降幅明显超过了营收的下滑速度，显示出“节流”对利润端的支撑作用。
在费用端，公司同样进行了优化。报告期内，销售费用为2.4亿元，同比仅微增0.26%，与上年基本持平；管理费用同比下降9.09%至3.21亿元；财务费用同比下降6.60%至1.94亿元。值得肯定的是，研发费用并未被压缩，反而同比增加2.18%至1.32亿元。
然而，在营收收缩、盈利增长需要成本管控支撑的背后，洪城环境的财务风险加速积聚。其应收账款、短期借款、一年内到期的非流动负债等核心指标均已发出预警信号。而公司持续推进的高分红政策，进一步加剧了本已紧张的资金压力。
尽管公司资产负债率小幅下降至55.43%，但短期偿债压力却骤然上升。截至2025年末，一年内到期的非流动负债从2024年末的6.17亿元激增至17.31亿元，增幅高达180.83%；短期借款虽同比略有减少，但仍处于19.31亿元的高位。两项合计达到36.62亿元。而同期公司账面上的货币资金仅为25.53亿元，远远无法覆盖短期债务规模。
与此同时，证券之星注意到，公司应收账款及应收票据已连续五年保持两位数增长。2025年末，该指标余额达到30.90亿元，同比增长21.79%，较2020年末的4.95亿元翻了6.24倍，占总资产的比重为12.3%。应收账款持续高企，不仅占用资金，还在不断放大坏账减值风险。报告期内，公司应收账款坏账损失为5626.3万元，同比增加13.46%。
从现金流来看，情况同样不容乐观。虽然公司经营活动产生的现金流量净额仍高达19.1亿元，但期末现金及现金等价物净增加额却为-3.14亿元，意味着公司“赚到的钱”并没有真正留在账上，支出规模跑赢了现金回流。
值得警惕的是，在上述多重财务压力下，公司依然坚持大手笔分红。按照拟定的每10股派现4.67元的方案，本次分红金额约为6亿元，占归母净利润的比例超过50%。
传统主业承压，新兴增长曲线尚未成型
站在当前时点，洪城环境面临的核心困境在于，传统业务增长见顶，新兴业务尚未形成有效支撑，转型窗口期正在逐步收窄。
从营收结构来看，公司供排水、燃气、工程三大核心业务全线承压，新培育的业务板块还难以挑起增长的大梁，整体增长动力不足。
具体而言，公司第一大收入来源供排水业务及涉水工程，全年实现收入45.57亿元，同比下降8.62%。不过，凭借严格的成本管控，该板块毛利率提升了5.94个百分点，达到42.41%，成为支撑公司整体盈利的核心支柱。第二大收入来源燃气销售及安装工程，实现收入19.86亿元，同比下降13.11%，毛利率也同步减少了3.93个百分点。
另一核心业务固废处理板块则相对稳健，全年收入7.57亿元，同比仅小幅下降2.76%，毛利率维持在39.41%的较高水平。但该业务规模占比不高，对利润增长的拉动作用几乎可以忽略不计。
从市场区域分布看，公司收入高度集中于江西省内。2025年，省内收入占总营收的比重高达90.82%，单一区域依赖度过高，区域性风险不容忽视。
尽管供排水业务及涉水工程为公司业绩的正增长起到了中流砥柱的作用，但在市场普遍看来，水务行业整体已步入成熟期。当前，城市供水普及率与污水处理率均已达到较高水平，增量空间十分有限。存量项目的提标改造虽然能带来一定的结构性机会，但往往资本开支较大、投资回报周期偏长，同时还受到价格管制的约束，难以形成爆发式增长。
事实上，早在2022年，洪城环境便开始布局管道直饮水与“水务+光伏”业务，试图以此寻找新的增长点。但从2025年的数据来看，光伏发电收入仅为983.85万元，管道直饮水业务的收入甚至未在财报中单独列示。公司方面表示，计划到2026年新增60个管道直饮水项目，这一目标能否兑现尚待观察。
此外，公司表示，围绕固废资源化利用核心方向，推动固废处置业务“补链、强链、延链”，通过技术升级与模式创新，培育具有高附加值、高技术含量的第二增长曲线，构建循环经济新生态。
洪城环境2025年以成本管控勉强守住盈利底线，然而，其背后暴露出的营收持续下滑、资金链趋紧以及新业务增长乏力等问题，已日益凸显。作为区域公用事业领域的龙头企业，如何在化解短期财务压力与培育长期增长曲线之间找到平衡，或将是其能否突破当前困局的核心命题。(本文首发证券之星，作者｜夏峰琳)
